从政治局会议看待中国资本市场的结构性变化
张玮20210731
一、传统暴利行业难以为继,资本市场面临全行业估值重塑
政治局会议指出:“
。”
本周前半阶段,A股市场出现大幅调整。酿酒、教育、医药、地产等板
块遭遇重挫,而军工、半导体、特高压板块等逆市上扬。行业格局的分
化与上周以来一系列针对房地产、教育培训、互联网平台的政策监管加
强有密切的关系。
近年来的一系列政策变化,从针对互联网金融领域的整治,到教育领域
资本无序扩张的阻断,再到近几年对于房地产行业调控政策的不断加
码。种种迹象表明,原先被资本市场普遍看好的、能够获得丰厚盈利的
行业都在面临政策压制。因为这些“暴利行业”正在为实体经济中的市
场主体和居民部门带来越来越大的阻力障碍。这些部门的获利,越来越
依赖垄断行为或行业不平等地位。不仅增加了企业和居民负担,也限制
了对于科技创新和新兴领域的投入,成为迟滞经济长期增长和结构调整
的阻力。
站在“兼顾效率与公平”的角度,传统暴利行业加重了贫富分化,违背
了“共同富裕”的初心。不久前,证监会主席易会满就曾指出,坚定不
移站稳资本市场监管的人民立场。把好资本市场入口关,加强与有关方
面的监管协作,坚决防止资本无序扩张和违法违规“造富”。当前,中
国的基本国策已经发生了变化——我国抛弃了“美国道路”,进而转
向“德国道路”。由此我们看到,针对教育、医美、电子烟、电商、娱
乐、游戏行业的监管不断加强,很多重要政策都在把社会资本往制造业
和“硬科技”上引导。本周前段时间对于政策变化导致的市场反应,只
是中国资本市场供给侧改革的一小部分。在估值重新建立之前,这种调
整还会继续。
二、结构变化之一:硬科技崛起
此次政治局会议提出:“
”。
对于A股市场,未来一个重要的结构性变化就是将传统“抱团资金”向
科技股引导。毕竟我国廉价劳动力比较优势已经不再,用人成本不断提
升,依靠劳动密集型产业驱动经济发展的模式已难以为继。此外,由于
中国长期处于全球价值链的较低位置,致使我国在人口红利消失末期,
人均GDP对比同时期的发达经济体仍处于较低的水平。所以,若想在
中长期更好地实现双循环,保持经济增速,就要大力发展“硬科技”,
促进中国在全球价值链上移。
截止7月下旬,共有101家科创板上市公司披露了2021年上半年业绩预
告。已发布上半年业绩预告的科创板上市公司整体保持了较高的盈利水
平,其中66家预喜,预喜比例为65.35%。业绩增幅居前的科创板上市
公司基本被计算机、通信和其他电子设备制造业,医药制造业,半导体
与半导体生产设备等行业包揽。主营业务逆市增长,叠加产品研发落
地、技术逐步走向成熟、产品批量生产销售,是科技公司业绩明显上涨
的主要原因。
不过,在世界股票总市值排名中,上半年中国科技企业的名次却在下
降。其中,阿里巴巴集团的总市值比年初减少2成。此前在2020年,阿
里巴巴一度在总市值上超过Facebook。得益于消费者和企业支出的强
劲复苏,美国苹果、微软和谷歌母公司AlphabetInc.这三家全球巨头
业绩显著增长,合计破纪录地单季度实现了约570亿美元的利润,它们
的估值也在今年也扶摇直上。目前苹果和微软的市值都超过2万亿美
元,相对腾讯和阿里分别略超6000亿和5000亿美元,对比优势明显。
这意味着,尽管国内科创板业绩表现紧贴国内产业热点,但全球层面,
中美两国主要科技企业的市值差距却在加大。
三、结构性变化之二:碳减排,金融业的“双刃剑”
政治局会议提出:“尽快出台2030年前碳达峰行动方案”。
“利好”层面,与碳减排相关的,且能够拉动经济增长的行业,将受到
长期追捧。最典型的行业就是“新能源车”。此次政治局会议特意强
调“ ”。
“风险”层面,推动低碳转型将会引发高碳资产的重新定价,金融机构
在高碳企业——煤发电、钢铁、建筑等领域的资产敞口会面临风险。此
前清华大学曾做过测试:如果银行继续给高碳企业贷款,比如说煤电行
业,现在的不良率为3%,10年后就会上升到22%以上。还有研究机构
认为,在气温升高2摄氏度的情况下,煤电资产可能减值80%,引发银
行违约可达4倍。不仅如此,未来在倡导“碳减排”的同时,一旦针对
传统高耗能行业的信用收缩过快,还容易引发“踩踏风险”,把握好金
融支持碳达峰、碳中和的节奏和力度尤为必要。在绿色发展目标下,传
统行业的确面临资产重估和金融支持收缩的风险,这表明绿色减碳发展
过程中的复杂性。正因于此,此次政治局会议才强调“
”。站在资本市场角度,这意味着“减碳”背景下的金
融收缩节奏不能操之过急。
四、结构性变化之三:人口增长与长期行业赛道
会议提出:“
”。
从近期针对房地产、教育、互联网等行业的监管从严,以及本周早些时
候A股行业格局不难发现,对于“鼓励生育”有益的行业将迎来短期利
好,而“挤占”或“限制”剩余意愿的传统暴利行业,未来只能勒紧裤
腰带过日子。
很明显,高额的房贷、庞大的子女教育经费、昂贵的医疗,都成了70-
80年代肩上的繁重负担。从经济层面出发,如果能够减轻这些“过度
的家庭支出”,就可以有效促进家庭生育意愿。
7月23日上海市率先上调房贷利率;7月24日,两办印发《关于进一步
减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》;医药又不断
迎来国家集采。针对这些“新大山”的整顿号角已经吹响。
站在更宏观的层面,针对教育、地产、医疗,甚至互联网行业的监管都
不是孤立的,而是一个“政治站位”——从最高层出发,自上而下地去
抓行业改革,早已超出了行业范畴。背后有一整套的伦理、逻辑、价值
观、目标。它不是一般意义的工具手段型的政策,更是长期方略。
五、与资本市场结构性变化相配套的货币政策
会议指出,
”。
最意味深长的是上面第三句——“增强宏观政策自主性”。
很明显,此前全球都在紧盯美联储议息决议。因为美国利率走势在全球
具有代表性,一旦联储表态退出QE,将会引发全球资本市场震荡。
美东时间7月28日周三,联储宣布维持政策利率联邦基金利率的目标区
间在0%-0.25%不变。对于当前的美联储而言,现在面临的是“低就业
修复+高通胀”的矛盾局面。美联储之所以在通胀上升的情况下,一直
坚持宽松政策,在于其希望实现就业与通胀双重目标。而美国经济的现
实却是,通胀与就业的分离,使得未来的货币政策越来越难以实现兼顾
和平衡。在美联储看来,需要暂时容忍通胀水平的上升,以换取就业的
恢复。
再次爆发的δ病毒,给美联储保持宽松政策带来了一个合理的理由。美
国一些地方政府和企业恢复了对经济活动限制,为持续复苏带来不确定
性。消费意愿有可能再度下降,各类支出减少。当然,这也意味着通胀
的压力会有所缓和,但这实际上并非美联储和美国政府所希望看到的。
这也是美国政府希望推动新的基建计划以不断刺激美国经济得以恢复的
缘由。
另有观点认为,美联储迟迟不愿意放弃宽松政策,原因在于日益膨胀的
美国资本市场的制约。正是货币长期超发,推动了美国资本市场的繁
荣,也带来了“虚拟”财富的不断增加。一旦美联储开始退出宽松政
策,即使是停止或缩减QE,如耶伦时期和鲍威尔上一次试图退出QE一
样,美国资本市场必然会带来动荡,从而更进一步伤害已经高度“虚拟
化”的美国经济。从这个角度而言,美联储不会轻易走上货币政策的退
出路径。即使不得不退出,也会是一个相当长的过程。